九州证券邓海清：货币宽松空间收窄 A股望迎健康牛

国家统计局今日公布的数据显示，中国1月CPI同比增长1.8%，不及分析师预期的1.9%，但较去年12月1.6%的增速回升；PPI同比下降5.3%，为连续47个月下滑，好于预期的下滑5.4%。

九州证券全球首席经济学家邓海清点评称，2016年通胀归来，奢望货币大放水是“望梅止渴”，股市健康牛可期。详细如下：

1月CPI同比1.8%，市场预期1.9%，前值1.6%；PPI同比-5.3%，市场预期-5.4%，前值-5.9%。

1月CPI创近五个月最高值。分项来看，主要受蔬菜水果价格和猪肉价格上涨影响。其中，受寒潮影响，1月下旬蔬菜水果价格飙升，鲜菜和鲜果价格环比分别上涨7.2%和4.0%；受春节因素影响，1月猪肉价格环比上涨2.5%，扭转了前期的猪价下跌趋势。

1月PPI创近七个月最高值。PPI环比-0.5%，与前几个月相比并不算太高（前三个月分别为-0.4%、-0.5%、-0.6%），因此PPI回升主要由于基数原因影响。

我们认为，对于此次物价数据和未来央行货币政策需要重点关注以下几点：

第一，CPI权重调整，食品权重调低，非食品权重调高，将抑制CPI波动性。此次统计局公布数据时增加了一项注解“基期轮换”，其中提到“CPI权数构成也相应地按照居民收支调查最新数据进行了适当调整”。如果按照倒推估算，目前CPI食品权重可能在15-20%，而非食品权重上升至80%-85%。这在未来预测CPI时将产生较大影响。从历史数据来看，CPI食品同比涨幅均值超过2%且波动较大，而CPI非食品涨幅低于2%且波动较小，降低食品权重将抑制CPI波动，且拉低CPI水平。

第二，即使考虑权重调整因素，2016年CPI中枢仍将高于2015年。根据商务部最新公布数据，2月蔬菜水果价格环比仍在上涨，预计2月CPI可能继续上升。即使考虑CPI权重调整因素，假设物价环比涨幅与2015年相同，则2016年CPI中枢将在1.8%左右，高于2015年的CPI中枢1.4%。

第三，未来PPI趋势性回升是大概率事件，工业企业通缩局面将得到改观，利好实体经济。1月的PPI并未完全反映近期大宗商品价格企稳回升的现状，1月石油之外的主要大宗商品均见底，传导到企业PPI需要时间。近期原油价格也有见底迹象，预计2月PPI将回到-5%之内，年内PPI同比回升至-3%并非没有可能。

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第四，央行货币宽松的条件基本不再具备。2014-2015年央行的货币政策之所以被央行成为中性或者稳健，是由于央行货币宽松主要是对冲通胀下行和股市异常波动。在2016年通胀中枢上行的条件下，如果经济不出现显著下行，那么央行货币宽松的空间几乎没有。

第五，2016年财政货币政策攻防互换仍将继续。在全球不确定性增强、汇率因素影响难料、中国通胀回升的背景下，整体性的货币宽松政策并非优选项。从近期信贷飙升、八部委联合发文不难看出，目前通过财政政策定向支持实体经济已经成为政策重点。

第六，看好2016年股市“健康牛”，看空2016年债市。对于股票市场，我们认为基本面驱动的健康牛市可以期待。主要逻辑是宽财政将扭转经济下行周期，PPI回升改变企业悲观预期，企业有大量资金可以用来生产或投资，经济将企稳回升，企业盈利将得到明显改善。对于债券市场，我们认为仍然有长期的调整压力。连续两个月的超高社融表明“资产荒”已经充分缓解，目前的M2和通胀水平不支持央行进一步放水，一旦经济数据出现好转迹象，则债市将面临大幅调整。