3、REITs：优质资产上市打通资管模式的闭环和实现资本退出

公募REITs这一块，在国家目前的政策鼓励租购并举的情况下，它确实离开闸已经不远了，我们有很多的难点，尤其是双重税收，其实目前的交易结构已经能解决这个问题了，我们说的双重税务，一个是所得税，这是跟利润相关的，现在的交易结构上，它会设计成相应的债权，通过债权利息来解决利润的问题。还有一个是土增税，如果你成立一个资产专项计划，不涉及到实际的资产转让，它也不能收，所以通过交易结构是能够解决这个问题的，只不过是比较麻烦一点。

到底什么样的资产适合做REITs呢?以前我们都妖魔化房地产，但现在在住房租赁市场这块，给房地产带来了正向评价。

我们来看一下，目前我们说的基础资产，为什么很难上REITs呢?当然有各种各样的原因，比如说有税收等等各方面的原因，实际上我认为最关键一点就是我们现在的基础资产收益太低。比如说住宅，现在在一线城市它的租金收益才1%、2%，你怎么做REITs?当然，商业物业相对高一点，可能有4%、5%，相对来说好一点，但这只是一个方面，基础资产收益太低。

第二，目前的杠杆是负杠杆，美国的REITs有10%左右的收益率，实际上并不是这个物业收益有这么高，它的物业收益其实只有5%、6%，但是美国的REITs有一个特别好的条件，它有一个低成本融资工具CMBS，它的利息可能只有2%。物业收益有5%、6%，利率只有2%，这时候你就借钱，我借越多的钱，我就可以把杠杆用起来，相当于原来5%的收益就可以变成8%、9%，但是这一点在我们国内都行不通，我们现在利率是倒挂的，住宅的收益率远远低于融资的利率，商业物业有些好的，它的租金收入比利息略高一点。所以资产收益率在这方面是一个重要的瓶颈。

商业地产因为它的收益比较高，所以它应该是能够最先被盘活的资产，因为商业地产的泡沫没那么严重，而且商业地产本身也符合国家政策的支持。现在住宅可以说是散户在接盘，所以它的投资属性很强，但是商业地产一般都是专业的机构在操作，第二个是价值创造，住宅这一块主要就是靠投机，就是靠资产增值，因为你要靠租金你算不过帐，但是商业地产相对来说它的资产升值慢，所以它真的是靠租金收益，靠它的艰苦经营来提升商铺的坪效。开发商是怎么赚钱呢?住宅这一块基本上可以说是躺着赚钱，没什么太大的难点，但商业地产这一块，尤其现在电商、各种同质化的竞争，这一块的难度确实非常大。商业地产这一块确实需要你有很强的专业能力，如果你的商业地段判断不对，运营商的判断不对，或者你买的不对，这个确实会有很大的风险。

这是REITs目前发展不起来的两个最重要的原因，一是估值太高，基础资产收益率太低，第二是它没有一个正杠杆，没有一个比较低的利率。

四、资产证券化未来发展展望：靠合格资产管理人的成长来打通租金回报与资产价格的鸿沟

未来的资产证券化要大规模推出来，我认为至少要具备两个条件：

一是资产价格涨幅趋缓、资产租赁回报上升，这个其实就是要大家觉得，现在的地产开发，这个鸦片已经没什么味道了，慢慢的租赁收益变成了一个新的鸦片。如果一旦这个资产价格一直在持续涨的话，毫无疑问我肯定是开发不赚钱，你说我苦哈哈的做运营干什么，我为什么不开发楼盘?资产价格涨幅趋缓，地价又越来越贵，我从开发里面赚不到什么钱的时候，大家才会来持有运营。

二是租金回报要上升，利率要下行，只有这样的话，持有物业才有正杠杆，这样才能放大我的收益，我的资金才能打平，要不你说我的租金连我的利息都打不平的话，我确实做这个事情就没有条件。

而这两点，其实给未来所谓的合格资产管理人提了一个历史课题：如何通过资产管理人的精细管理，提升租金回报，打破过去租金收益和资产价格的鸿沟，使得资产价格定价真正回复到理性轨道，真正基于未来可以产生的租金流来实现资产合理定价，而这是所有资产管理人的历史使命。